2024年5月25日晚，不怎么关注各种推送的我，被一条关于苏宁与国米的报道吸引，偏离了原本想做的工作。毕竟在我过去的记忆里，苏宁电器与国米都是偶像级的存在，一个是电器零售的行业领头羊，一个是足球王国的标杆球队。我花了一个晚上从媒体上整理相关信息，综合了这条推文，致敬那些曾在我记忆中占据重要位置的他们！

01

八年前的骄傲

2016年，苏宁集团多元化经营取得重大进展，当年营业总收入约人民币4132.15亿元。

2016年6月，苏宁集团旗下苏宁体育以2.7亿欧元收购国际米兰俱乐部近70%的股份。当时，国际米兰负债约2.3亿欧元，收购前一个赛季亏损达6000万欧元。2018年，苏宁集团创始人张近东27岁的儿子张康阳出任国际米兰董事长，成为意大利足坛乃至欧洲足坛最年轻的董事长。苏宁入主近8年来，为球队投入近9亿欧元，其中仅在转会市场上就投入了2亿多欧元。球队曾夺得包括两次意甲联赛冠军、两次意大利杯冠军、三次意大利超级杯冠军在内的7个冠军。

尽管在竞技层面表现不俗，但受意大利足球整体转播权出售和商业化发展乏力影响，球队收支状况不容乐观。苏宁入主球队后的前7个赛季，国米累计亏损高达6.636亿欧元。此外，由于球队在2018年至2022年期间违反了欧足联财政公平法案中的“盈亏平衡条款”，被欧足联罚款2600万欧元。

2019年，狮石资本收购了球队剩余的30%股份，但新股东未能帮助球队缓解紧张的资金状况，有消息称狮石资本是替苏宁持股。此外，突如其来的疫情彻底打乱了国米的计划，停赛、空场、商业收入大幅下降，国米的财务状况急剧恶化。同时，苏宁集团的核心业务在疫情冲击下遭受重创，无法再为俱乐部提供资金支持。

最终，2021年5月，国米与橡树资本达成了为期三年、金额为2.75亿欧元、年利率为12%的贷款协议。根据协议，苏宁持有的国米68.55%股份和狮石基金持有的国米31.05%股份被质押作为抵押。这意味着，国米和苏宁需要在三年内偿还这笔巨额贷款，否则将彻底失去对俱乐部的控制权。

橡树资本在协议中约定，若国米出售价格高于8亿欧元，橡树资本可获得15-20%的超额部分。国米的估值在12亿欧元以上，如果三年内真的以12亿欧元的价格出售，橡树资本不仅能收回3.95亿欧元的本息，还能获得高达8000万欧元的溢价。

因此，橡树资本最期待的局面是张康阳拿到贷款，先把拖欠的工资还清，然后迅速优化成本结构，在三年还款期内尽快寻找有意向的买家出售俱乐部。然而，对于张康阳和苏宁来说中国收购英超球队，卖掉国米都是亏的。

02

八年后的困境

国际米兰虽然在赛场上保持着强劲的竞争力。然而，金融危机的阴影始终笼罩着俱乐部。根据俱乐部的财务报告，在2021年球队夺得联赛冠军时，俱乐部的亏损达到了创纪录的2.456亿欧元，运营成本比同城对手AC米兰高出1亿欧元。此外，账上还有大量坏账。即便在2023年夺得欧冠亚军，创造了4.25亿欧元的收入，俱乐部仍然亏损了8500万欧元。

到了2024年，橡树资本的贷款本息已高达3.95亿欧元，此外俱乐部剩余债务共计4.15亿欧元，需要在2027年之前偿还。苏宁加紧寻找再融资方案，希望通过新的融资偿还橡树资本的贷款。张康阳曾与太平洋投资管理公司PIMCO达成协议，以12%的利率获得一笔为期两年半、本金总额为4.3亿欧元的贷款，以替代橡树资本到期的贷款。然而，在这笔贷款到期时，双方谈判破裂。据外媒报道，原因是PIMCO进行征信调查时发现，张康阳与建行存在已持续近两年的1.65亿美元贷款和8500万美元票据债务纠纷，而张康阳一直未履行判决的还款义务。 意大利米兰上诉法院始终承认中国香港法院2022年7月对张康阳一案的判决。

事实上，由于国米近年来的出色表现，俱乐部并不缺乏买家，芬兰商人齐利亚库斯、美国阿瑞斯财团以及沙特公共投资基金（PIF）均表示有意收购国米，但由于俱乐部估值高达12亿美元，让不少买家望而却步。

苏宁还多次要求橡树资本延长还款期限，并愿意将原本12%的年利率提高至15%，但遭到橡树资本的拒绝。

橡树资本2024年5月22日发表声明称，贷款协议已于5月21日到期，但苏宁未能如期偿还约3.75亿欧元的本息，橡树资本因此强制质押了国米的股份，并成为该俱乐部的所有者。

入主国际米兰后，橡树资本将有大约20天的时间解散现任董事会并任命新董事会。

03

苏宁收购国际米兰的成本与收益

意大利体育和财经媒体曾盘点过张康阳在国米的投资，据统计，苏宁过去8年在国米的实际总投入已经达到10.44亿欧元。如果以12亿欧元的市场估值出售国米，那么在偿还4亿欧元债券、3.95亿欧元奥克贷款本息、8000万欧元奥克溢价后，苏宁还剩下3.25亿欧元。算上国米账上尚未动用的1.49亿欧元中国收购英超球队，苏宁已经损失了5.7亿欧元（约合44.7亿元人民币）。

04

苏宁收购家乐福：同样的困境

2015年，苏宁易购市值为1683亿元，苏宁创始人张近东以810亿元的财富位列2015胡润富豪榜第九位。

也正是在那一年，早早远赴国外接受顶尖精英教育、在摩根士丹利资本市场部、摩根大通投行部积累了丰富投资经验的苏宁年轻老板张康阳正式回国。

2019年6月23日，苏宁易购宣布，其全资子公司苏宁国际拟出资48亿元收购家乐福中国80%的股份，张康阳为苏宁国际总裁。本次交易完成后，苏宁国际将成为家乐福中国的控股股东，家乐福集团持股比例将降至20%。

2019年6月28日，苏宁易购宣布，苏宁5000余家门店从上市公司剥离，新股东为南京云之祥网络科技有限公司，其中99%股权归张康阳所有。至此，张康阳从父亲手中接过了零售地图核心业务。

家乐福中国于1995年正式进入中国大陆市场，收购时已在华拥有210家大型综合超市和24家便利店，覆盖22个省、51个大中城市，会员约3000万。2018年家乐福中国营业收入近300亿元，位列2018年中国快速消费品（超市/便利店）连锁百强前十。

理论上，家乐福中国在一​​二线城市核心位置拥有大量优质稀缺门店。苏宁线下拥有6000多家苏宁小店，苏宁家电、苏宁红宝贝、苏宁极物、苏宁金融、苏鲜生生鲜超市、苏宁小店即送等丰富业务，可以与超市业态模块化对接，可以与家乐福门店结合完善最后一公里配送网络，提高到家配送模式效率，节省物流成本。同时，苏宁通过输出智慧零售场景塑造能力，对家乐福门店进行全面数字化转型，构建线上线下融合的超市消费场景，为消费者提供更丰富的商品选择、更场景化的购物体验、更便捷高效的服务体验。

但理想充满希望，现实却很骨感，甚至残酷！苏宁接手家乐福中国时，全国有200多家门店，截至2023年底，仅剩4家门店在运营，曾经遍布多个城市的5000多家苏宁门店，如今在很多城市已难觅踪影。

05

零售业成功，投资业失败

回首过去，以零售起家的苏宁在积累了丰厚资产后，转向投资模式，进军领域广泛，跨界特征明显。投资并购被视为实现快速扩张的王道。但据媒体统计，2012年至2020年，苏宁海外投资高达780亿元，账面收益基本为0。随后，苏宁易购被打成ST，张近东也失去控制权中国收购英超球队，董事长之位易主。苏宁转向出售资产还债的模式。

2015年12月，苏宁收购国米时，同时收购了2020年夺得中超冠军、随即解散的江苏舜天足球俱乐部。核心原因或许是苏宁没钱。2020年4月，张康阳不断遭江苏队球员围攻讨薪，9月，因欠薪，一线球员全体罢赛。

2020年，建设银行向张康阳全资拥有并控制的英属维尔京群岛一家公司提供了1.65亿美元贷款，并认购该公司发行的8500万美元票据，票面利率为7%。2021年7月贷款到期时，张康阳未能按时偿还。随后，建设银行在中国香港和意大利对张康阳提起诉讼。张康阳在法庭辩护中辩称，“似乎参与‘项目’的一些工作人员与银行有来往，可能伪造了我的签名，代表公司，协助‘再融资’”。但经笔迹专家鉴定，涉案文件上的6个签名中有5个是张康阳本人签名。然而，建设银行想要追回这笔贷款并不容易。因为张康阳直接持有的个人资产非常稀少。 其作为国米俱乐部主席的薪酬为零，所持有的国米股份是通过卢森堡公司间接持有的，建设银行无权扣押张康阳所持有的国米股份。

2021年，也就是张康阳向橡树资本借钱的那一年，苏宁易购归母净利润亏损432.65亿元。曾与苏宁称霸电器零售行业的国美，当年零售年营收为441.19亿元，苏宁一年的亏损额几乎相当于国美一年的营收。

06

珍爱生命，远离橡树

橡树资本管理公司（ ，简称“”）由霍华德·马克斯等人于1995年创立，是全球最大的不良资产基金，截至2023年，其管理资产规模达1720亿美元。橡树资本一直以另类投资和信贷投资方面的专长而闻名，其投资策略通常侧重于高风险、高回报领域，包括不良资产、不良债务、私募股权和房地产。由于擅长处理不良资产，2024年将年满78岁的霍华德·马克斯被誉为不良资产之王和“华尔街秃鹫”。

根据霍华德·马克斯发布的投资备忘录，不良资产投资的成功需要具备三个要素：目标公司的非理性举债；无力偿还债务；可靠的债务重组和法律机制。

2009年金融危机期间，橡树资本通过投资债务和重组股权的方式参与了通用汽车的重组，最终获得了丰厚的回报。

2010年，它投资了陷入困境的电影公司米高梅（MGM），并参与了其债务重组和股权投资，最终在重组后收购了米高梅部分股权，并从公司复苏后的增长中获利。

2018年，意大利足球俱乐部AC米兰前老板李永红未能按时偿还贷款，橡树资本以主要债权人身份接管了该俱乐部。橡树资本随后将俱乐部所有权转让给埃利奥特管理公司（ ），后者获得了巨额回报。

2021年1月，恒大以香港元朗项目为抵押，从橡树资本获得5.2亿美元贷款。一年后，恒大无力偿还贷款，橡树资本收回该项目，并以6.37亿美元的价格出售。

橡树资本此次入主国际米兰，还能赚得和以前一样多的钱吗？

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永恒之谜：投资并购与家族传承

投资并购有着海神普罗透斯的面孔，既是天使又是魔鬼，既能带人上天堂，也能带人下地狱！

体育行业，尤其​​是俱乐部的运营管理和商业策略，有着其特殊性，投资并购后的运营管理难度和挑战不容小觑，俱乐部一旦陷入财务危机，往往会导致投资失败和易主。从英超的西布罗姆维奇、阿斯顿维拉，到如今的AC米兰、国际米兰，投资困境值得业内人士深入思考。

当然也不乏成功的例子，比如2016年10月，奥瑞金控股的子公司奥瑞泰克体育有限公司以700万欧元收购法国欧塞尔足球俱乐部59.95%的股份，球队稳步发展，并于2024年成功升入法甲。

2016年7月，中国复星国际集团以4500万英镑收购英超狼队100%的股份。中国资本入主后，不仅在竞技层面取得了不俗的成绩，自身也实现了收入平衡。2023-24赛季，英超狼队取得了亮眼的成绩：位列积分榜第11位，净胜球数仅落后于切尔西，距离前10仅一步之遥，实现了从垫底到登顶的逆袭。2023年夏季转会窗口，狼队出售了部分球队主力，共获得1.69亿欧元的转会收入，而支出仅为0.94亿欧元，这让狼队净赚7520万欧元（约合6亿元人民币）。

比投资并购更复杂的谜题，莫过于家族企业的传承。父亲有个英雄儿子当然是最令人羡慕的事，但子孙后代也相对容易有父母那样的抱负，只是他们往往缺少父母经历过的那种经历。

就连我这么穷的人，也会有这种感觉，从小穷到现在都觉得二十多元的快餐很贵，但小孩子是无法形成直观的贵与便宜的认知的。

或许，对于那些通过大半生的辛勤工作积累了巨额财富的第一代企业家来说，在考虑将财富的钥匙交给子女之前，他们应该让子女白手起家，经过几年的艰苦奋斗。在这个世界上，几乎所有的东西都可以直接给予，但人生经验却只能靠自己一点一点地积累。